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2021年宏觀經濟重點問題和變數

發布時間:2021-01-13 來源:網絡 作者:na
[提要] 我們預計房地產銷售和投資將溫和放緩,并預計2021年年內人民幣兌美元匯率將走強至6.2,但年底回落至6.4。

2021年值得關注的重點問題

新冠疫情會如何演變?中國的出口和GDP增長能有多強勁?中國的政策會收緊到什么程度,是否會導致違約率上升、市場波動性加劇、甚至局部信貸緊縮?在互聯網行業,政府將如何協調對創新的支持與監管政策的收緊?房地產市場將表現如何?人民幣還能升值多大幅度?

重要宏觀主題

我們假設隨著多個疫苗陸續上市并大范圍接種,2021年二季度開始全球新冠確診病例將大幅減少。我們預計中美關系基本維持現狀、沒有明顯改善,而且雙方繼續落實第一階段貿易協定。我們預計全球經濟復蘇將支撐2021年中國出口增長10%,進而推動實際GDP增長8.2%。我們預計財政支持將減少、信貸增速將放緩,宏觀杠桿將小幅下降,央行貨幣政策有所收緊但僅在下半年小幅加息。我們認為政策正常化對經濟增長的影響較為有限,但可能會引發更多違約、導致市場波動加劇。我們預計對互聯網金融的監管將加強、平臺型企業面臨反壟斷政策壓力,但同時政策會繼續支持自主創新和科技發展。我們預計房地產銷售和投資將溫和放緩,并預計2021年年內人民幣兌美元匯率將走強至6.2,但年底回落至6.4。

可能存在的意外和變數

最大的不確定性來自新冠疫情的演變和影響,包括疫苗的接種速度和有效性。再加上國內外市場消費者行為可能有所變化,這意味著出口和國內消費復蘇的強勁反彈可能存在不確定性。此外,如果美元進一步走弱,人民幣兌美元匯率可能突破6。政策收緊(包括監管政策收緊)過度可能導致信貸緊縮、市場波動加劇。上行風險方面,房地產市場的表現可能再次強于預期,而出口強于預期、政策退出較慢或將推動2021年經濟增長接近9%。

2021年的重要宏觀主題

1,全球經濟強勁復蘇,支撐出口反彈

我們的基準預測是隨著多個疫苗陸續上市和大范圍接種,2021年二季度開始全球新冠確診病例將大幅減少,全球經濟有望大幅反彈。雖然全球經濟回暖可能主要來自消費、尤其是服務消費,但整體經濟活動回暖仍應可以拉動外需、進而支撐中國出口。雖然其他經濟體將逐步復工復產、海外經濟體對防疫物資和居家辦公學習用品需求可能走弱,但受益于全球經濟回暖,我們認為2021年以美元計的中國出口仍有望增長10%,而2020年可能僅為3%。我們認為中美關系將基本維持現狀,雙方會繼續執行第一階段貿易協議,這些都有助于降低貿易和供應鏈的不確定性。

2,服務消費帶動國內消費強勢反彈

我們預計2021年就業市場和居民收入增長將進一步改善,隨著經濟復蘇和疫情持續受控,消費者信心也將改善,尤其是在更大范圍接種疫苗之后。再加上2020年基數較低,我們預計2021年消費實際增長10%,且服務消費的反彈更為顯著(如餐飲、旅游、線下娛樂等)。另一方面,政策支持減弱可能導致房地產和基建投資放緩、并抵消制造業資本支出的反彈,因此預計固定資產投資增長會弱于消費。

3,宏觀政策收緊以防控風險、穩定杠桿率

2021年隨著GDP增長強勢反彈,我們預計政府將更加注重防范金融風險、控制宏觀杠桿率。我們預計銀行貸款增長放緩,且政府債券發行量下降,受此影響,整體信貸增速(社融余額剔除股票融資)可能從2020年11月的13.7%放緩至2021年底的10.8%左右。我們估算的信貸脈沖可能會在二季度轉負,年底可能降至GDP的-6.3%,相比而言2020年峰值為GDP的9%。隨著名義GDP大幅反彈,中國整體債務占GDP的比重有望在去年躍升25個百分點左右之后在今年下降約2個百分點。隨著大部分減稅降費政策在2020年底到期,我們預計今年官方財政預算赤字率將降至3%或以下,增廣財政赤字率(AFD)收縮3.5個百分點以上,地方政府專項債的新增額度下降。此外,近期政府收緊了對互聯網信貸的監管,這也反映出政府正在加強對潛在金融風險的防范。考慮到今年企業現金流狀況改善后融資需求可能下降、支持政策退出但政府融資缺口縮小,政策調整和信貸脈沖轉負對整體經濟的影響應相對有限。

4,企業盈利強勁反彈,而流動性收緊

我們預計名義GDP增長反彈至10.5%,同時企業收入和利潤有望強勁反彈。瑞銀策略團隊預計2021年滬深300指數的盈利增速將達到17%(MSCI中國指數達21%)。盈利增長強勁反彈和不確定性降低有助于提振企業信心和資本開支。不過對股市而言,隨著央行貨幣政策支持減弱、信貸增長放緩,2021年流動性條件可能收緊,這可能會部分抵消企業營收改善的影響。此外,房地產政策和金融監管也可能進一步收緊。盡管2021年資產質量有望改善,但流動性條件收緊、部分企業還本付息延期和減稅降費優惠政策到期、監管政策收緊等因素可能會導致企業違約和壞賬增加。

5,支持創新和監管壓力共存

與十四五草案和中央經濟工作會議精神一致(參見《中央經濟工作會議解讀》),我們預計政府將繼續強化國家戰略科技力量,增強產業鏈供應鏈自主可控能力。政府可能會支持的行業包括半導體和其他關鍵制造業瓶頸領域、可再生能源和新能源汽車,數字技術和相關服務等。此外,政府還在推動加強反壟斷,實施更嚴格的數據采集和使用規定,并嚴格審查從事金融活動的科技公司,因此平臺型公司和互聯網金融公司的監管壓力可能加劇。

5,弱美元背景下人民幣進一步升值

2020年下半年人民幣大幅走強。2021年,我們預計中美關系將基本保持現狀、外資流入持續,這有望推動人民幣對走勢疲弱的美元進一步升值。我們預計2021年底人民幣兌美元匯率在6.4左右,但如果美元走弱幅度超過預期,年中人民幣兌美元也可能逼近6.2,并可能基于美元兌主要貨幣匯率變動和新冠疫情發展而寬幅波動。從基本面來看,中國貿易順差可觀、進一步對外開放和更多指數納入應會帶來外資進一步流入,再加上中外利差仍處于高位,都將支撐人民幣匯率走強。另一方面,中國可能放松對資本外流的管制、鼓勵人民幣跨境流動,再加上全球經濟復蘇后其他資產的競爭力增強,這些因素可能會限制人民幣升值幅度。

可能存在的意外和變數

我們在基準情景下的預測和重要宏觀主題面臨較大的不確定性,這些不確定性可能會影響經濟復蘇強度、增長主要驅動力以及重要投資主題的相關判斷。以下情況并非我們的基準預測,但可能帶來意外或變數:

最大的不確定性來自新冠疫情的演變,以及疫苗的接種速度和有效性。疫苗接種可能需要更長時間,疫苗效果可能弱于預期,或者注射人數可能少于預期,這都可能導致全球、特別是發達國家對新冠疫情控制慢于預期。在這種情況下,全球需求反彈時點可能較晚、或反彈幅度較弱,中國的出口可能也會弱于預期。

即使新冠疫情逐漸得到控制、全球復蘇也如期反彈,但對產品的需求可能不及預期。這是因為消費者(特別是發達經濟體的消費者)可能更多將消費更多由產品轉向服務。這種消費模式的變化將導致進口需求強度低于預期,進而導致對中國產品的需求低于預期。

國內消費增長可能不及預期,主要來自對新冠疫情的擔憂。這進而導致寬松政策退出更慢,最終比預期更加依賴房地產和基建投資。

相反,如果疫情受控的速度慢于預期,主要經濟體的政策支持可能強于預期,消費者對產品的需求更強、而對服務的需求需要更長時間才能恢復。此外,如果美國民主黨掌控參眾兩院,這可能意味著美國出臺更大規模的財政刺激和更快的經濟增長。這些因素可能導致中國出口增長更為強勁。在全球不確定性較大的情況下,如果中國政策支持力度強于預期,則2021年中國GDP增速可能達9%。

如果宏觀政策收縮疊加監管政策收緊,可能導致信貸增速放緩幅度和財政緊縮幅度超預期,企業投資和整體復蘇弱于預期。更值得注意的是,這還可能導致局部信貸緊縮,股市和信貸市場波動加劇。

人民幣兌美元匯率可能進一步升至6以上,特別是如果美元兌其它主要貨幣進一步顯著貶值。中國經濟強勁反彈可能會吸引更多資本流入,而中國政府意在推動人民幣國際化,可能也會進一步推動人民幣升值。另一方面,美元貶值幅度可能不會像目前所設想的那么強、趨勢可能沒有預期那么明顯,中美關系也可能在意料之外的領域惡化,國內市場的波動加劇可能導致資本外流壓力加大,導致人民幣再度貶值。

盡管政府收緊了房地產政策,但2021年房地產市場表現或許仍然非常穩健。比如,地方政府的政策執行不夠充分、避重就輕,而經濟復蘇強勁、居民信心好轉和持續的偏低利率或將支撐購房需求。

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